Das Konzept „Rendite“ („Returns“) / 3 Periodenbezug der Rendite

Der Periodenbezug der Renditekalkulation ist von großer Bedeutung für die Aussagekraft von Renditekennziffern. Man unterscheidet zwischen Einperioden- oder statischen Modellen [Simple Holding Period Return (HPR)] und Mehrperioden- oder dynamischen Modellen [Multiple Holding Period Return (MPR)].

Der Anwendungsbereich der Einperiodenbetrachtung ist vergleichsweise eng begrenzt. Der periodische Rückfluss (HPR) misst die Entwicklung des Investments anhand einer einzigen Periode, die gleichsam die Rolle einer repräsentativen Stellvertreterperiode einnimmt. Die Anwendung der statischen Verfahren ist daher auf relativ kurzfristige Nutzungszeiträume und regelmäßig verlaufende Cashflows beschränkt. Strenggenommen setzten diese Modelle sogar einen konstanten Rückfluss während der Nutzungszeit voraus (Abschnitt 6.2).

Damit muss man die Einsatzmöglichkeiten im Bereich der Bewertung immobilienwirtschaftlicher Investitionen skeptisch sehen, denn gerade Immobilieninvestments zeichnen sich durch die Instabilität der von ihnen generierten Zahlungsströme im Zeitablauf aus (Abschnitt 5.4.2). Andererseits kann man den statischen Modellen eine Rolle als vorgeschaltete Verfahren im Rahmen der Grobselektion der Investitionsprojekte zubilligen. Sie können aber die aufwendigeren dynamischen Verfahren auf der Stufe der Detailanalyse nicht ersetzen.

Nicht zuletzt die den zu bewertenden Cashflows immanenten Schätzunsicherheiten sprechen gegen eine solche Substitution im Sinne einer Vereinfachung. In dieser Hinsicht sind die dynamischen Modelle kombiniert mit den Techniken zur Eingrenzung von Risiko und Unsicherheit den statischen überlegen. Bei einem Einperiodenansatz besteht die Gefahr, dass der Investor sich die Risiken seines Vorhabens überhaupt nicht bewusst macht. Damit ist die entscheidende Schwäche der statischen Modelle benannt: Sie verstellen aufgrund ihrer restriktiven Annahmen den Blick auf die Investitionsrisiken.

Gebräuchlich ist die Zerlegung der Immobilienrendite in die beiden Komponenten „laufende Einnahmen“ und „Wertsteigerungen“. Die laufenden Einnahmen werden in den angelsächsischen Ländern wahlweise als „income return“, „current yield“ oder einfach als „yield“ bezeichnet. Gemeint ist damit ganz einfach das Verhältnis des jährlichen Cashflows CFt zum Marktwert der Immobilie zu Beginn des betrachteten Jahres (Vt 1):

yt =	CFt
	Vt-1

Die zweite Komponente des periodischen Rückflusses sind die jährlichen Wertsteigerungen (wahlweise „appreciation return“, „capital gain“, „capital return“ oder einfach „growth“). Die „Wertsteigerungsrendite“ gt entspricht dem Verhältnis der absoluten Wertsteigerung innerhalb eines Jahres (Vt-Vt-1) zum Marktwert der Immobilie zu Beginn des Jahres (Vt-1):

gt =	Vt – Vt-1	=	Vt	- 1
	Vt-1		Vt-1

Die gesamte jährliche Rendite („total return“) aus dem Investment setzt sich aus der laufenden Rendite und der Wertsteigerungsrendite zusammen:

gt = yt + gt

Wir können die Gesamtrendite pro Periode folgendermaßen definieren:

rt =	CFt + Vt - Vt-1	=	CFt + Vt	- 1
	Vt-1		Vt-1

Oder einfacher:

Total Return =	Cashflow + Wertänderung
	gebundenes Kapital

Beispiel 6.1

Angenommen, eine Immobilie wird am Jahresende 2015 mit 100.000 EUR bewertet. Wenn die Immobilie im Jahr 2016 einen Cashflow in Höhe von 10.000 EUR generiert und am Jahresende 105.000 EUR wert ist, wie fallen die laufende Rendite y, die Wertsteigerungsrendite g und der Total Return r für 2016 aus?

Der Total Return kann wie folgt bestimmt werden:

y =	10.000 EUR	* 100 = 10%
	100.000 EUR

g =	105.000 EUR – 100.000 EUR	* 100 = 5%
	100.000 EUR

r = 10% + 5% = 15%

Man beachte einen wichtigen Unterschied zwischen der laufenden Rendite y und der Wertsteigerungsrendite g: Die laufende Rendite ist bereits durch entsprechende Ein- und Auszahlungen realisiert. Sie kann uns nicht mehr genommen werden. Anders verhält sich das bei der der Wertsteigerungsrendite. Die Wertsteigerungen sind nicht realisiert, so lange die Immobilie nicht verkauft wird. Schon in der nächsten Periode können sich die eben verbuchten Wertsteigerungen durch entsprechende Abwertungen in Luft auflösen.