§ 6 Grundlagen und Methoden der Unternehmensbewertung / 2. DCF-Verfahren

Rz. 50

Bei den Discounted Cash Flow-Verfahren (DCF-Verfahren) wird der Unternehmenswert durch Diskontierung zukünftiger Cash Flows ermittelt. Je nach Definition der bewertungsrelevanten Cash Flows und der anzuwendenden Diskontierungssätze können mehrere DCF-Verfahren unterschieden werden. Hierbei sind insbesondere der Flow to Equity (FtE)-Ansatz, der Weighted Average Cost of Capital (WACC)-Ansatz und der Adjusted Present Value (APV)-Ansatz zu nennen.^[90]

Rz. 51

Bei dem Flow to Equity-Ansatz handelt es sich, ebenso wie bei dem Ertragswertverfahren, um eine Methode der Nettokapitalisierung. Der Marktwert des Eigenkapitals wird direkt durch Abzinsung der um die Fremdkapitalkosten verminderten erwarteten Cash Flows mit den Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens ermittelt.^[91]

Rz. 52

Bei dem WACC-Ansatz werden sämtliche, den Kapitalgebern zufließende Cash Flows mit den gewichteten Kapitalkosten abgezinst. Basis für die Ermittlung sind die finanziellen Überschüsse, die den Kapitalgebern eines fiktiv unverschuldeten Unternehmens insgesamt zur Verfügung stehen (sog. Free Cash Flows).^[92] Durch die Abzinsung mit einem gewogenen durchschnittlichen Kapitalkostensatz der Eigen- und Fremdkapitalgeber (WACC) gelangt man unter Berücksichtigung der steuerlichen Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalkosten zum Gesamtunternehmenswert. Von diesem ist der Marktwert des Fremdkapitals in Abzug zu bringen, um indirekt den Marktwert des Eigenkapitals (Unternehmenswert der Eigenkapitalgeber) zu erhalten. Der in den Eigenkapitalkosten enthaltene Risikozuschlag muss ebenfalls sowohl das operative Risiko als auch das Kapitalstrukturrisiko des Bewertungsobjekts berücksichtigen.

Rz. 53

Bei dem Konzept des angepassten Barwerts (APV-Ansatz) wird der Gesamtunternehmenswert komponentenweise ermittelt. Zunächst wird eine ausschließliche Eigenfinanzierung des Unternehmens angenommen und der Marktwert eines unverschuldeten Unternehmens berechnet. In einem zweiten Schritt wird dann der Werteinfluss der anteiligen Fremdfinanzierung (Wertbeitrag des sog. Tax shield) separat ermittelt und hinzugerechnet. Anschließend erfolgt der Abzug des Fremdkapitals zum Marktwert.^[93] APV-Ansatz und WACC-Ansatz unterscheiden sich somit durch die Art der Berücksichtigung der Verschuldung des Unternehmens. Während beim WACC-Ansatz die Verschuldung in den gewogenen Kapitalkosten implizit enthalten ist, wird der Einfluss der Fremdfinanzierung im APV-Ansatz explizit berechnet und zum Marktwert des (unterstellten) unverschuldeten Unternehmens addiert.

[90] Siehe ausführlich zu den einzelnen Verfahren Ballwieser/Hachmeister, Unternehmensbewertung, S. 169 ff.

[91] Vgl. Bewertung und Transaktionsberatung, 2018, Abschnitt A, Rn 137.

[92] Vgl. Drukarczyk/Schüler, Unternehmensbewertung, S. 110 f.

[93] Vgl. Drukarczyk/Schüler, Unternehmensbewertung, S. 161 ff.