Das mit einem Gesamtvolumen von 19 Mrd. Euro größte Übernahmeangebot auf dem deutschen Markt war im Jahr 2021 die Übernahme der Deutsche Wohnen SE durch die Vonovia SE. Nach einem zunächst an der Mindestannahmeschwelle gescheiterten Übernahmeversuch im Mai 2021 hat die Vonovia SE im August 2021 ein weiteres Angebot abgegeben, das mit einem um einen Euro je Aktie erhöhten Angebotspreis und einem Verzicht auf das Erreichen der ursprünglich gesetzten Mindestannahmeschwelle erfolgreich war. Vonovia hatte sich zuvor bereits im Jahr 2016 – damals allerdings ohne die Unterstützung des Vorstands der Zielgesellschaft – um eine Übernahme der Deutsche Wohnen bemüht, war damit aber nicht erfolgreich gewesen.

aa) Befreiung von der Sperrfrist des § 26 Abs. 2 Nr. 1 WpÜG

Eine Besonderheit des Übernahmeangebots für die Deutsche Wohnen war, dass Vonovia nach einem zunächst nicht erfolgreichen ersten Angebot kurzfristig danach ein zweites Angebot abgab. Ein Bieter kann, wenn er mit einem Übernahmeangebot an der Mindestannahmeschwelle gescheitert ist, gem. § 26 Abs. 2 Nr. 1 WpÜG innerhalb eines Jahres nicht erneut ein Übernahmeangebot abgeben. Etwas anderes gilt nur, wenn die BaFin den Bieter von dieser sog. Sperrfrist nach § 26 Abs. 5 WpÜG befreit, was wiederum die Zustimmung der Zielgesellschaft voraussetzt. Vorliegend wurde nicht nur diese Zustimmung erteilt, sondern Vonovia und Deutsche Wohnen haben im August 2021 zudem ein neues Business Combination Agreement (BCA) abgeschlossen. Hierdurch hat die Zielgesellschaft klar zum Ausdruck gebracht, dass sie das erneute Übernahmeangebot befürwortet.

Das zweite Angebot von Vonovia war im Ergebnis erfolgreich, obwohl es in erheblichem Umfang "störende" Aktivitäten aktivistischer Aktionäre gab. Der New Yorker Hedgefonds Davidson Kempner etwa hat über einen Antrag auf Erlass einer einstweiligen Verfügung beim Landgericht Berlin versucht, der Deutsche Wohnen die mit Vonovia vereinbarte Ausgabe neuer Aktien sowie den Verkauf eigener Aktien an Vonovia zu untersagen, war damit aber nicht erfolgreich.

bb) Abschluss eines BCA führt nicht zwingend zu gemeinsam handelnden Personen

Gegenstand des zwischen den beiden Unternehmen abgeschlossenen BCAs war u. a. eine Verständigung hinsichtlich der beabsichtigten zukünftigen Unternehmensstruktur, des beabsichtigten Integrationsprozesses sowie des Ablaufs und der grundsätzlichen Unterstützung des Übernahmeangebots durch die Deutsche Wohnen. Dabei stellt sich die Frage, ob der Abschluss einer solchen Vereinbarung dazu führt, dass Bieter und Zielgesellschaft gemeinsam handelnde Personen i. S. d. § 2 Abs. 5 WpÜG sind. Teile der übernahmerechtlichen Literatur gehen davon aus, dass die Zielgesellschaft schon grundsätzlich keine mit dem Bieter gemeinsam handelnde Person sein kann. Nach der gesetzlichen Konzeption sei die Zielgesellschaft Objekt des Angebots und könne nicht zum Bieter bzw. Handlungssubjekt werden. Daher führe auch der Abschluss eines BCA nicht dazu, dass Bieter und Zielgesellschaft zu gemeinsam handelnden Personen werden.[2] Ein anderer Teil des Schrifttums sowie die BaFin hingegen vertreten eine differenzierende Auffassung, nach der es insoweit stets auf eine Betrachtung des Einzelfalls ankomme; nur dadurch könne dem Transparenzinteresse des Marktes ausreichend Rechnung getragen werden.[3] Je umfassender die unternehmerische Ausrichtung und die künftige Corporate Governance der Zielgesellschaft in einem BCA geregelt sei, desto eher seien beide Unternehmen gemeinsam handelnde Personen.[4] Klare Vorgaben macht die BaFin allerdings nicht.[5] Ein taugliches Abgrenzungskriterium sei, ob die Mitwirkung der Zielgesellschaft an der Übernahme (durch Abschluss eines BCAs) zwingend erforderlich ist oder ob der Bieter das Angebot notfalls auch ohne Mitwirkung der Zielgesellschaft abgegeben hätte. Diese Differenzierung ist allerdings kaum sicher vorzunehmen, daher nicht praxistauglich und als relevantes Kriterium abzulehnen. Obwohl bei der Übernahme der Deutsche Wohnen die kooperative Haltung der Zielgesellschaft nach allen Berichten hierzu von erheblicher Bedeutung war, geht die von Vonovia veröffentlichte und von der BaFin freigegebene Angebotsunterlage daher zutreffend nicht von einer Eigenschaft der Deutsche Wohnen als mit der Bieterin gemeinsam handelnder Person aus. Zutreffend ist es u. E., die Zielgesellschaft als Objekt des Übernahmeangebots – entgegen der Auffassung der BaFin[6] – in keiner Konstellation als mit dem Bieter gemeinsam handelnde Person zu qualifizieren. Ein schlagendes Argument dürfte sein, dass die Zielgesellschaft die Ausübung von Stimmrechten nicht mit dem Bieter abstimmen kann, weil ihr solche nach § 71b AktG aus eigenen Aktien gar nicht zustehen.

[2] Schneider/Favoccia, in: Assmann/Pötzsch/Schneider, WpÜG, 3. Aufl. 2020, § 2, Rn. 100; Angerer, in: Angerer/Geibel/Süßmann, WpÜG, 3. Aufl. 2017, § 2, Rn. 29.
[3] Hippeli/Diesing, AG 2015, 185, 189.
[4] Hippeli/Diesing, AG 2015, 185, 189.
[5] Kocher, AG 2018, 308, 315.
[6] Kocher, AG 2018, 308, 315.

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