Eingefroren waren 26 Milliarden Euro – rund 30 Prozent des Ende 2011 in offenen Immobilienfonds angelegten Kapitals Bild: birgitH ⁄

Die Abwicklung der dauerhaft geschlossenen offenen Immobilienfonds ist eine Mammutaufgabe, die immer noch nicht abgeschlossen ist. Scope Analysis hat in einer Studie unter­sucht, wo die Fonds bei der Liquidation ihrer Immobilienportfolios stehen – Fazit: Es gibt noch viel zu tun.     

Anleger überschütten offene Immobilienpublikums- und -spezialfonds schon seit Längerem mit ho­hen Mit­tel­zu­flüs­­sen. In Vergessenheit scheint fast geraten zu sein, dass 18 offene Immobilienfonds durch die Finanzmarkt­kri­se in eine schwere Liquiditätskrise gerieten und seitdem ab­ge­­wi­ck­elt wer­den. Eingefroren waren 26 Milliarden Euro und so­mit rund 30 Prozent des Ende 2011 in offenen Immobilienfonds angelegten Kapitals.

Abwicklungsmarathon nähert sich dem Ziel

Nach mehr als sieben Jahren Abwicklungsmarathon hat die Ratingagentur Scope Analysis kürzlich in einer Studie – Titel: Offene Immobilienfonds in Abwicklung: Ergebnisse der Fondsliqui­da­tio­nen – Bilanz über den bisherigen Verlauf gezogen. Festzustellen ist, dass das Immobilien­vermögen von elf der 18 offenen Fonds inzwischen komplett ver­äußert wer­den konnte. Auch die Fonds, bei denen das noch nicht gelungen ist, konnten für den weit­aus größten Teil ihrer Objekte einen Erwerber finden.

In Abwicklung befindliche Offene Immo­bi­lien­fonds (mit Restvermögen)

FondsnameZahl der ImmobilienVerkehrswert (in Millionen Euro)
CS Euroreal   19740
SEB ImmoInvest21599,8
KanAm Grundinvest4164,9
CS Property Dynamic396,1
Catella Focus Nordic Cities689,1
SEB ImmoPortfolio Target Return Fund485,7

UBS (D) 3 Sector Real Estate Europe

310,5
Axa Immosolutions18,5
SEB Global Property Fund27,2
DEGI International16,6
DEGI Global Business14,8

Quelle: Scope Analysis, letzte Veröffentlichungen; Stand: Ende März 2018

Hohe Werteinbußen

"Schnell die Immobilien eines Port­folios verkauft zu haben, heißt nicht unbedingt, dass für die An­­­leger da­bei unter dem Strich am meisten herauskommt", sagt Sonja Knorr, Leiterin der Immobi­­­lien­fonds­analyse bei Sco­pe Ana­ly­sis. Rückblickend sei es – wegen des anziehenden Preisni­ve­aus – häufig vorteilhafter gewesen, sich nicht voreilig von Objekten zu trennen. Das sieht Dr. Tho­mas Bey­erle, Ge­­schäfts­füh­rer von Ca­­tella Pro­­­per­ty Valuation, ähnlich: "Die in den vergangenen Jah­­ren boo­men­de Immobilienkonjunktur hat vielen Fonds sicher geholfen, die Verluste bei der Ab­­wick­lung ih­rer Immobilienbestände wenigstens einigermaßen in Grenzen halten zu können."

Das Fazit dürfte aus Sicht der meisten Anleger ernüchternd ausfallen. Laut Sco­­pe büßten die aufgelösten oder in der Abwicklung befindlichen offenen Im­mo­bi­lien­fonds im Schnitt binnen knapp zehn Jahren (Zeitraum 30.9.2008 bis 5.3.2018) rund 22 Pro­zent an Wert ein. Nur einem einzigen Fonds gelang es in die­sem Zeitraum überhaupt, positiv abzuschneiden: Der KanAm Spezial Grundinvest legte zu, wenn auch nur um magere 0,8 Prozent. Mehr als die Hälfte sei­nes Wer­­tes hat hingegen in diesem Zeitraum der DEGI Global Business verloren.

Wertentwicklung der in Abwicklung befindlichen offenen Immobilienfonds

FondsnameWertentwicklung (in Prozent)
KanAm Spezial Grundinvest 

+ 0,8

SEB ImmoPortfolio Target              - 3,3
KanAm US-grundinvest Fonds- 3,3
CS Euroreal- 3,5
KanAm Grundinvest Fonds- 7,1
SEB ImmoInvest- 7,5
Catella Focus Nordic Cities  - 13,6
Axa Immosolutions- 19,2
DEGI International- 20,6
DEGI German Business- 21,3
UBS (D) 3 Sector Real Estate Europe- 21,8
CS Property Dynamic- 23,9
Axa Immoselect        - 28,8
SEB Global Property Fund- 33,2
DEGI Europa- 37,3
TWW Weltfonds- 45,4
Morgan Stanley P2 Value- 52,5
DEGI Global Business- 54,8

Quelle: Scope Analysis; Stand: März 2018   

Auch Branchenbeobachter Ste­fan Loip­finger hält diese Bilanz keinesfalls für ein Ruh­­mes­­blatt: Der Immo­bilienboom sei ein Glücks­fall gewesen. Von dem hätten die gestrauchelten Fonds mehr pro­fitieren müssen, argumentiert er und fügt hinzu: Wäh­rend an­dere Im­mo­bi­li­en­­ver­käu­fer di­cke, zwei­­stel­­lige Gewinne realisiert hätten, sei deren Ernte eher dürftig ausgefallen.

Schuld ist die Immobilienbewertung

Loi­pfin­ger zu­fol­ge sind daran nicht zu nie­drig ansetzte Ver­­­kaufs­­prei­se schuld, sondern vielmehr die Im­mo­­bi­li­en­be­wertung. "Wenn die im Fondsvermögen befindlichen Objekte kon­­ser­vativ begutachtet worden sein sollten, wieso wurden dann bei deren Verkäufen statt Ge­winnen augenscheinlich oft ho­he Ver­luste ein­gefahren?", fragt Loipfinger. In der Krise habe sich offenbart, so seine Erklärung, dass die angesetzten Buchwerte offenbar überhöht ge­we­sen seien.

Beyerle weist darauf hin, dass nicht alle offenen Immobilienfonds, die sich momentan noch in der Abwicklung befinden, für die breite Masse der Privatanleger konzipiert worden sei­en. Manche hätten Spezial­fonds­charakter. Als Beispiel nennt er den auf skandinavische Immobilien fokussierten Catella Focus Nordic Cities. "In diesem Fondsprodukt sind einige, wenige Anleger mit hohen Millionenbeträgen investiert", so Bey­er­­le. Die wüss­­ten genau, was die Liegenschaften, in die investiert worden sei, wert seien. Auf­fäl­lig: Der Catella Forcus Nordic Cities (Fondsvermögen bei endgültiger Schlie­­ßung: zirka 200 Mil­lio­nen Eu­ro) schafft es die den Top drei – bezogen auf die Zahl der Objekte, was die Zahl der noch nicht verkauften Objekte, nämlich sechs, betrifft. Vor einigen Monaten war die Zahl sogar noch deutlich höher.  

"Die Gewerbeimmobilien des Fonds befinden sich vorwiegend in nordeuropäischen Zen­­­­tren wie Kopenhagen oder Stock­holm", so Beyerle. Noch dazu handele es sich um kleinere Objekteinheiten, bei denen seine Anleger dem Fondsmanagement ex­pli­zit signalisiert hätten, die gute Im­mo­bi­­­li­en­­­marktsituation auszureizen. "Was soll an so einer Strategie falsch sein?", fragt Beyerle. "Unsere In­­ves­toren wissen, wie die Immobilienmärkte ticken und können gerade in Zeiten niedriger Zins­en damit leben, dass ihr Kapital noch ganz profitabel in Sachwerten gebunden ist."

Schlecht gerüstet im Fall einer ernsten Krise        

Experte Loipfinger sieht die Branche – trotz neuer Regularien – nach wie vor man­­gel­haft gerüstet, falls sie erneut mit einer erns­ten Kri­se an den Immobilienmärkten konfrontiert wür­den. "Längere Kün­digungsfristen für den Ver­kauf von Fondsanteilen und höhere Liqui­di­­täts­pols­ter könnten das Dilemma allenfalls hi­n­aus­­zögern", ist er überzeugt. Wie an den Aktienmärkten neig­ten Anleger an den Im­mo­bi­lien­märkten in der Kri­se zu extremen Reaktionen. Liquidität zu be­schaf­fen, sei dann eine große Herausforderung.

"Gerade für große, mehrere hundert Millionen Eu­ro teure Ob­jekte sind in einer angespannten Marktlage schwer Interessenten zu finden", befürchtet Loipfinger. Im­mo­bi­lienport­fo­li­en kleinteiliger zu strukturieren, sei aber mit einem höheren Ver­wal­­­tungsauf­wand ver­bun­den. Deshalb, so Loipfinger, investierten diese eigentlich lieber in größere Einheiten.

Geduld gefragt      

Dieses mögliche Szenario vor Augen mag es noch verblüffender erscheinen, mit welcher Vehemenz nach wie vor viele Investoren mit einem Investment in offene Immobilienfonds liebäu­geln. Im Falle von deren dauerhafter Schließung brauchen Anleger nämlich vor allem eines: viel, viel Geduld.

"Das Immobilienvermögen derzeit aller in Abwicklung befindlicher offenen Immobi­lien­fonds, wurde überwiegend bis Ende des vergangenen Jahres auf die jeweilige De­pot­bank über­tragen", erklärt Knorr. Deren Aufgabe sei es, die endgültige Abwicklung des Fonds­ver­mö­gens über die Bühne zu brin­gen. Dafür hat die Depotbank grundsätzlich drei Jahre Zeit. "Aber das dürfte sich so schnell – unabhän­­­­gig von der Ent­wicklung der Kon­junktur an den Immobilien­märk­ten – kaum bewerkstelligen las­­­sen", sagt Knorr. Die De­pot­bank muss, unter anderem für Ge­währ­leistungs- und Ga­ran­tie­ver­pflich­­­­tun­gen so­wie steuer­­liche Nach­­­prü­­fungen, Geld zurückhalten und darf die hierfür ge­bil­de­ten Rück­stellungen erst auflösen, nach­dem diese Ansprüche nicht mehr be­ste­hen.

Im Schnitt würden die Fonds hierfür etwa zehn Prozent ihres Vermögens zum Zeitpunkt ih­rer Schlie­­ßung als Liquiditätsreserve zurücklegen, weiß Knorr. "Es kann sich bis zu zehn Jahre nach dem Verkauf des letz­ten Objekts, unter Umständen, etwa wenn es zu rechtlichen Auseinandersetzun­gen kommt, so­gar länger hinziehen, bis diese Restliquidität an die Anleger aus­ge­schüttet wird." Ak­­­tu­ell summieren sich die Liquiditäts­be­stän­de der 18 of­fe­nen Immobilienfonds in Ab­wick­lung auf rund 2,5 Milliarden Euro.

Keine gesetzliche Frist für Abwicklung         

Deshalb gibt es keine gesetzliche Frist für die Dauer der Abwicklung offener Immo­bi­li­en­fonds. Das findet auch Beyerle vernünftig: "Dass der BaFin als Aufsichtsbehörde frei­ere Hand ge­lassen wird, hat sich bislang bewährt." Eigentlich hätte bereits die erste Abwicklungsphase – das heißt, be­vor die Verwaltung des Immobilienvermögens eines Fonds von der Invest­ment­ge­sell­schaft auf de­­ren Depotbank über­tragen wird – binnen drei Jahren beendet sein sollen.   

Wenn die BaFin strikter auf die Einhaltung dieser Frist gepocht hätte, dann hätte das wohl vor allem die ganz gro­ßen Fonds wie den CS Euroreal (Fondsvermögen bei endgültiger Schließung: 5,8 Mil­­­­li­ar­­den Eu­­ro) und den SEB ImmoInvest (sechs Milliarden Euro) beim Verkauf ihrer Bestände stärker un­­ter Druck gesetzt. "Denn dem Fonds­management wäre weniger Zeit geblieben, um auf ei­ne Markt­­er­­­ho­lung zu warten sowie nö­ti­ge und sinnvolle Sanierungs-, Modernisie­rungs- und Re­vi­­ta­li­­sie­rungs­­­­maß­nahmen durchzuführen", gibt Fondsanalystin Knorr zu bedenken.

Darüber hinaus hätte sie dessen Position bei Verkaufsverhandlungen geschwächt. Po­ten­­ziel­le Kauf­interessenten hätten darauf spekulierten können, dass gerade die großen Fonds wegen der knapp bemessenen Verkaufsfrist eher zu Preiszugeständnissen bereit gewesen wären. "Das wäre nicht im Sinne der Anleger gewesen", so Knorr. Da­her räumte die Auf­­­­­­sichts­behörde den gro­ßen Fonds fünf Jah­re Zeit zur Ver­äußerung ihrer Be­stän­de ein.     

Die längere Abwicklungsfrist reichte allerdings nicht, um für alle Objekte einen Käu­fer zu finden. Beispiel: Das zweitgrößte Immobilien-Restportfolio ist das des SEB ImmoInvest. Es umfasst 21 Im­mo­­bilien, deren Verkehrswert sich Scope zufolge – Ende März 2018 – auf knapp 600 Millionen Euro summiert.

Übrig sind schwer verkäufliche Immobilien

"Das, was jetzt noch übrig ist, sind oftmals schwerer veräußerbare Immobilien, also sol­che, die, vor al­lem was La­ge und Vermietungsstand betrifft, mitunter erhebliche Defizite aufweisen", sagt Knorr. Über Portfolioverkäufe sei es zwar gelungen, in Immo­bi­li­en­paketen das eine oder an­dere Pro­blem­­ob­jek­t loszuwerden. Für die Restbestände sei es aber schwie­­riger, an so einer Stra­­te­gie fest­zu­halten, fügt sie hinzu, da der Anteil der Ladenhüter im­mer größer werde.

Beim SEB ImmoInvest ist für die letzte Phase der Abwicklung die De­pot­bank Caceis federführend. Ihre Aufgabe ist es, das Sondervermögen aufzulösen und die dadurch erwirtschafteten Erlöse an die Anleger zu verteilen. "Die Depotbank erledigt die Verkäufe jedoch nicht selbst, son­dern beauftragt einen Im­mo­bi­lien­dienst­leister – die vorher verantwortliche Kapitalverwaltungs­ge­sellschaft – mit dieser Aufgabe", prä­zisiert Knorr.

Im Fall des SEB ImmoInvest ist es Savills Investment Management, das die Verkäufe vorbereitet und die Angebote Caceis zur Entscheidung vorlegt. Nach diesem Prinzip läuft das auch bei den übrigen nicht abgewickelten Fonds mit Immobilien-Restvermögen ab. "Die verbliebenen Objekte der Abwicklungsfonds gut zu ver­kaufen, dürfte wohl einer der größten Herausforderungen sein", stellt Knorr fest.

Zumindest in diesem Jahr kann dazu die gute Immobi­lienkonjunk­tur ge­­nutzt wer­­­­den. 2019 ist das womöglich schon schwieriger.

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Schlagworte zum Thema:  Immobilienfonds, Geschlossene Immobilienfonds, Liquidation, Offene Immobilienfonds

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