Post-Exit-Phase aus der Sic... / 4.4 Klare Kaufpreisregel festlegen

Typische Fallstricke gerade für den etwas weniger erfahrenen Mittelständler können – selbst bei grundsätzlicher Einigung – in der konkreten Ausgestaltung der Kaufpreisformel liegen. Hierzu 2 Themen:

Earn-out-Klauseln möglichst vermeiden

Ein gern diskutiertes Thema zur Überwindung bestehender Differenzen im Kaufpreis ist die Earn-out-Klausel. Danach ist der potenzielle Erwerber bereit, nachträglich oder zeitlich gestaffelt einen zusätzlichen Kaufpreis zu bezahlen, wenn bestimmte Dinge, meist kaufmännische Größen wie Umsatz, Ergebnis oder Aufträge, im künftigen Verlauf des übernommenen Geschäfts eintreten oder bestehen bleiben. Diese auf den ersten Blick vernünftig erscheinende Vorgehensweise kann sich gerade für den mittelständischen Veräußerer zu einer unerfreulichen "unendlichen Geschichte" auswachsen, vor allem dann, wenn der zusätzliche, noch offene Kaufpreis erforderlich ist, um die Mindestpreisvorstellungen zu realisieren.

Es gibt durchaus positive Erfahrungen mit Earn-out-Klauseln, wenn das veräußerte Geschäft auch beim Erwerber völlig getrennt und mit dem bisherigen Personal fortgeführt wird. Wenn dann die in Aussicht gestellten hohen Ergebnisse tatsächlich erwirtschaftet werden und hiervon ein Teil an den Veräußerer fließt, ist das für beide Seiten ein guter Kompromiss. In den meisten Fällen ist diese klare Trennung aber nicht gegeben.

Meist kommt schnell die Frage auf, wer denn jetzt verantwortlich ist, dass die Earn-out-Klausel nicht greift. Manipulationsvorwürfe sind dann – wie der Fall Balda zeigt – schnell bei der Hand und Rechtsstreitigkeiten folgen. Daher ist es taktisch oft besser, man lässt die Earn-out-Klausel als Verhandlungsthema bis zum Schluss auf dem Tisch und diskutiert intensiv die Administration der Klausel, um dann – angesichts dieser offenkundigen Folgeprobleme – in der Schlussrunde mit einem guten Kompromiss das Thema zu streichen. Die beteiligen Wirtschaftsprüfer und Anwälte sehen eine solche "unternehmerische Einigung" mit Blick auf künftige Dienstleistungen und Honorare oft mit einem weinenden Auge.

Bilanzklauseln sicher beherrschen

Zu unerfreulichen Überraschungen können auch Kaufpreisregelungen führen, die einen beim Signing festgeschriebenen Kaufpreis an bestimmte Bilanzrelationen zum Zeitpunkt des Closing knüpfen. Hier entsteht oft mangels Kenntnis grundsätzlicher buchhalterischer Zusammenhänge oder mangels klarer Definitionen im Vertrag im Nachgang erhebliches Konfliktpotenzial. So ist es z. B. üblich, den Kaufpreis für ein Unternehmen im Verhandlungsweg konkret betragsmäßig festzulegen und diesen Wert als "cash & debt free" zu definieren. Es handelt sich dann um den Preis für das Eigenkapital (Equity Value) des Unternehmens, da ja vom Gesamtwert (Enterprise Value) die Nettofinanzverbindlichkeiten (Zinstragende Verbindlichkeiten minus Liquidität) abgezogen werden. Um nun der Geschäftsentwicklung zwischen Signing und Closing Rechnung zu tragen und auch, um Manipulationsmöglichkeiten auszuschließen, wird oft der Wert des Net Working Capitals (NWC) zum Zeitpunkt des Signing festgeschrieben und die Differenz zum NWC bei Closing mit dem vereinbarten Kaufpreis verrechnet.

So würde z. B. eine (künstlich herbeigeführte?) Erhöhung der Lieferantenverbindlichkeiten zu einer Verminderung des NWC und damit zu einer Verminderung des Kaufpreises führen, während eine (operativ notwendige?) Erhöhung der Vorräte zu einer Erhöhung des NWC und damit zu einer Erhöhung des Kaufpreises führt. Während diese grundsätzlichen Zusammenhänge – wie die Praxis zeigt – nicht für jedermann einsichtig sind, wird es besonders schwierig, wenn es zur Frage des Einbezugs weiterer Bilanzpositionen (wie z. B. unverzinsliche Rückstellungen) in das NWC geht. Hier hilft in der Praxis ein im Voraus aufgestelltes und mit Beispielzahlen durchgespieltes Berechnungsschema, möglichst als Anlage zum SPA.

Beispiel für das Zusammenspiel von Cash-und-Debt-Free-Klausel und eine Garantie des Net Working Capitals (NWC)

Im nachfolgenden, in sich konsistenten und vollständigen Modell wird davon ausgegangen, dass für ein Unternehmen nach der Discounted-Cashflow-Methode ein Gesamtunternehmenswert (Enterprise Value) von 2 Mio. EUR ermittelt und als Basis für den Kaufpreis akzeptiert wird. Die Bewertung erfolgt auf den Zeitpunkt des Vertragsabschlusses (Signing). Für die Überleitung zum Wert des Eigenkapitals (Equitiy Value) zu diesem Zeitpunkt sind die zinstragenden Verbindlichkeiten (Debt) in Abzug zu bringen und die vorhandene Liquidität (Cash) hinzuzurechnen. Es ergibt sich damit ein (Debt and Cash free) Kaufpreis von 2,05 Mio EUR.

Um bis zum Closing einen ordentlichen Geschäftsgang zu ermöglichen, wird vereinbart, dass in Höhe der Differenz zwischen dem Net Working Capital zum Closing der Kaufpreis angepasst wird. Die Beispielrechnung umfasst die 3 Varianten Best Case, Real Case und Worst Case.

Abb. 1: Beispiel für Berechnung der NWC-Garantie

Das Berechnungsschema finden Sie in der Arbeitshilfe "Unternehmensverkauf, Garantie des Net Worki...

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